2014年之后的幾年時間，隨著環境產業受到社會各界的高度重視，產業投資熱情開始猛漲。產業外部的“有錢人”頻頻跨界，產業內部更是涌現創業潮、投資潮。資本的力量如潮水洶涌而至，為環境產業帶來了久旱多年、恰逢甘霖般的歡欣鼓舞，但這般“漫灌”之后，為環境產業留下了什么呢？資本潮來來去去的這些年，環境產業還好嗎？

目錄

01 短暫的狂歡

02 退潮后的財務投資

03 退潮后的產業投資

04 一些環保龍頭公司的產業投資探索

05  唯有實業，癡心不改

06 結語

2014年之后的幾年時間，隨著環境產業受到社會各界的高度重視，產業投資熱情開始猛漲——2014年環保法修訂，2015年1月實施，各地政府的環境責任責無旁貸；2015年之后，火熱新三板、看起來愈發成熟完備的投資退出機制，使得各路基金無論是否懂環境產業，募資、投資不止。產業外部的“有錢人”頻頻跨界，產業內部更是涌現創業潮、投資潮。

資本的力量如潮水洶涌而至，為環境產業帶來了久旱多年、恰逢甘霖般的歡欣鼓舞，但這般“漫灌”之后，為環境產業留下了什么呢？資本潮來來去去的這些年，環境產業還好嗎？

簡單而言，投資分兩種，股權和債權類。本篇說資本浪潮漲落的次生災害（即常說的狂歡和毀滅），大部分說的是后者，因為過度加杠桿。PPP放大了后者的作用，潮起潮落中大量企業死亡也往往是后者。股權投資的退潮往往是因為上市退出的收益下降，但是一般而言，它們的缺乏只會使得培養小微企業和獨角獸的土壤變得貧瘠，但除非有嚴苛而最終導致互相傷害的對賭，它們的進入或退出一般不會直接威脅現有企業的生存。

短暫的狂歡

2014年，中國的股權投資市場總體募資超過5000億元，投資近4500億元。這時的中國股權投資市場已經從上一個寒冬復蘇并快速發展，活躍的VC/PE（風險投資/私募股權投資）機構超過8000家，管理資本量也超過4萬億元人民幣。這一切，也影響到了較為沉寂的環境產業市場。

與此同時，政府出來推波助瀾，“大眾創業，萬眾創新”的口號也響徹了環境產業，前所未有的創業熱潮發生了。

圍繞生態文明建設為中心的三個十條的陸續出臺，也促成了環境產業高速發展的外部環境，各路嗅覺靈敏的資本對環境產業表示出青睞，把諸如“風口、賽道、VC、PE、賦能、退出”等等新名詞帶到了這個冷門產業，還布置了專門的團隊來看可投項目。

一些大玩家，有的來走馬觀花，有的在深入布局，比如郭廣昌的復星。甚至明星胡海泉的投資事業，也瞄準過環境產業，他的合眾創投環保產業基金主要針對環保產業投資，不過，并沒有真的投出什么項目——由此可見，當時的跟風者隊伍頗為可觀。針對這種現象，2015年E20環境平臺的水業戰略論壇特意推出主題對話“水務行業能否承受資本的熱捧？”

那幾年，對年輕人最有吸引力的工作就是創投機構的工作，創投機構也紛紛在環境產業里物色人才，讓這個薪酬常年在各行業墊底的產業里的人們，大開眼界。

那幾年，二級市場也是風起云涌，碧水源估值超過500億，博天喊出千億夢想，券商研究分類中開始大量出現以環保板塊替代原來的公用事業，各個券商行研機構環保類研究員紛紛涌入，新財富水晶球競爭益酣。

而充滿激情的環境創業者們，夜以繼日地辛苦加班工作，無論他們口頭怎么說，他們的內心絕對不會想只做成一個長不大的盆景，熱潮之下，他們的夢想氣球被注入了更多資本的空氣，冉冉升空。生逢此時，誰不以為自己到了大時代呢？要實現大夢想呢？

這短暫的資本狂歡，曾給了行業一種一生綿延的錯覺，許多企業家也被搞得浮想聯翩、心神不寧、寢食難安，最后卻發現，資本順境時候是錦上添花的助力，但逆境中絕對不會雪中送炭，創業起伏中，真正的堅實依靠，還是團隊和穩健的經營策略。

在宏觀政策陡然緊縮的夾擊之下，這股資本熱潮，從燎原到寥落，也就兩三年時間。首先是隨著創投行業整體發生轉向，“資本寒冬”再次出現，“躺著賺錢”的時代結束，行業內優勝劣汰加速，大批創投機構遭到嚴重擠壓，一些著名創投機構也在其中。

在環境產業內部，PPP疊加債券投資加杠桿的模式，和創投退潮基本同步，兩者帶來了2018年開始的普遍的資本退潮，重新塑造了產業格局。

對此，E20研究院執行院長薛濤的看法是，由于環保需求的高速釋放疊加PPP的短暫高熱，吹大了二級市場的環保市值，讓風投類有了更高預期；2018年以后PPP破滅，將二級市場環保板塊市值打到了谷底，對一級市場的傳導性影響是大家在一級市場的公司估值就很難談攏了。資本并不需要忠誠于某個行業，如果不能給予足夠的回報，它們確實會轉向新能源等其他領域，我們的環境企業作為個體要做到的是，在不同的時期，如何找到更好的發展速度，如何突破自身的天花板，這也是我們創辦商學院的目的。而我們的基礎業務的目標，則是和產業界的一起努力，建設行業更好更高的基本面。

退潮后的財務投資

狂歡過后，終究是回不到從前了。

只是人們通常只看到融資的好處，卻忽略其代價。錢不是白給的，資本有意志，核心訴求是要回報。投資早期創業公司的 VC，正因為承擔的風險極大，所以其要求的回報率也極高——十倍回報還不夠，投慣了之前的移動互聯或者O2O領域的，或者看多了那些故事的，甚至期望能在一家企業能獲得百倍、千倍的回報。

這沒有什么不對，也很合理。在公司業務的天花板足夠高的地方，往往也是死亡率極高的地方，風險對應的回報總是匹配的，投資界這方面的規律就像生態學里的R戰略。這種領域往往也需要通過燒錢贏取關鍵要素，引入這種預期的VC相得益彰。在曾經赴美上市的通暢的前提下，移動互聯、O2O這些領域在這方面十分典型，當然未來，這樣的故事也會鮮見了。

但是環境產業的各項業務目前都不是天花板很高的業務，很難給予資本所期望的百倍千倍的回報，對應的，是環保公司的風險其實也是相對較低的，一將功成萬骨枯不是這個領域的規律，背后的原因恰巧是因為我們這個行業的不成熟——我們曾經用領域分割、地域分割來描述它。

領域分割一部分原因屬于行業基本特點尚屬合理，但地域分割的背后就是因為關系市場的長期存在。在這種情況下，大家各守城池，偏安割據，很難有一統江山的王者，所以我們很少看見環境業務有什么模式可以通過燒錢來快速稱王。

而PPP的燒錢模式現在回頭看是相當不可理喻的，如果真理解了E20在2016年提出的PPP四分類模型就會更深入地體會到。當然，那里的投資以玩債權性質為主，所謂項目公司股權往往也是明股實債的本色，和上面討論的VC/PE不是一個物種。

回到股權投資角度，在環境產業，只要投得夠早，企業增長又快，雖然沒有百倍千倍，也還是有足夠回報的，比如清研環境的估值從2016年起，短短六年增長了60倍，十分吸引眼球。但是，這么早進入一家企業的天使，需要有非常的眼力來提高精準度，畢竟一個環保企業要想成功，除了外部市場時機，其自身擁有的技術、管理、關系三大要素缺一不可，還必須可持續。真正二級市場估值不佳影響的是近年來末輪融資時進入環保公司的PE，因為早期估值偏高，即便上市，也很難在二級市場實現獲益退出。

資本獲益本身并不是罪過，逐利本身是市場動力的源泉，比如現在，失去了美國上市的機會，大量海外風投在退出，那么對于培養中國的獨角獸而言，是不利的，沒錢燒，有些高科技苗子是無法產業化的。

退潮后的產業投資

與“財務投資者”逐草而居的游牧狀態不同，環境產業里還有一類更“忠誠堅守”的“產業投資者”，在多數情況下，他們就是環境產業的實體企業，其投資目標是通過各種手段（如并購或參股），對標的資產實現整合。

而對于被投資的環境技術企業來說，有時即使不能直接得到訂單，產業資本也能依靠自己在產業鏈上的強大地位以及行業關系，幫助被投企業牽線搭橋，找到其客戶的高層話事人“聊聊合作”。比如環境產業里最被津津樂道的北控投資金科環境，北控和首創一起投資開創環保。

產業投資人和財務投資人不同的是，其自身具有更好的輔導資源，可以幫助企業成長更多。產業資本的另一大優勢——場景賦能，更讓VC/PE顯得“捉襟見肘”。在環境產業里，對于一些更早期項目而言，最緊要的并不是訂單，而是技術驗證，需要在實際場景中試錯，然后進入到反饋——改進的循環，直到最后技術成熟后向市場推廣。這也是一些小的創業團隊，愿意投入大的環境公司懷抱的根本原因之一。

有一種聲音說，財務投資人不忠誠于也不熟悉環保領域，逐利而來，不如去尋找產業投資人。其實產業投資人并不是慈悲觀音，它們往往可以因此要求獲得更低的入股價格，你情我愿，這個其實也算一種公平。所以，產業投資和財務投資并不存在明顯的高下之分，更多的是看需求和對價。

如果市場里只有產業資本，沒有其他錢，那么它必然是貧瘠的。市場也是多主體競爭的產物，領頭企業通過產業資本來控制上下游，自然有其他力量企圖顛覆或者分食它，這樣生生不息的斗爭中的生態才是健康的。當然，這種也會形成某種壟斷。壟斷，是龍頭企業必然追求的，而反壟斷，則是消解和對沖影響的合理的對面。大企業是歌利亞，小企業里也可能誕生大衛，這樣的攻防斗爭才推動了行業進步。推動市場健康發展的背后不可缺的是逐利的力量，就像不同物種的求生是生態系統活躍的基礎。

萬事有好有壞，比如產業巨頭投資會要極大的折扣——它們認為自己帶來了附加價值，有不少小的企業覺得這是剝削，所以反而尋求其他資本來源。也有被投企業，覺得之后巨頭沒給太多好處，自己反而被占了便宜。

有時候，創業者和投資者的關系是很微妙的。彼此之間相存相依。當你現金流斷裂，生死之際，有人給你錢是不是要拿？當然要拿，不拿就死了。這不是道德問題，一個企業的生存才是最大的道德。在脆弱的環境產業，我們不能提倡“不要為五斗米折腰”，而是說，你在拿錢之前，需要清醒地判斷，你拿這個錢需要付出什么代價，這個錢除了緩解當前的局面，未來還能給你帶來什么資源。

現在的環境產業里，產業投資始終存在，財務投資近幾年一直處于低谷，但并不是完全沒有。一位行業內投資管理專業人士評論說：“對我們這個產業來說，VC/PE都具有較明顯的周期特征，行業景氣度高的時候，有好的資本收益的時候，他們會不斷增加資產配置。當然，他們可能會在多個行業分散配置，對我們行業就不會有決定性長期影響。現在行業不那么火了，他們就少投甚至不投，這就是典型的資本特征。”

一些環保龍頭公司的產業投資探索

產業投資主要來自環保龍頭公司，以及一些產業內的基金。

目前看，北控和首創在環境產業內的投資是很受矚目的，同時，這兩家公司也是2021年度(第十九屆)水業十大影響力企業中的第一名和第二名，事實上，它們如雙生子一樣在這個榜單上已經蟬聯第一、第二多年。

比較有影響的投資事件包括北控和首創攜手對開創環保和尚水股份的投資，北控對金科環境的投資，北控對金達萊、威派格、威保特的投資。

按照其官方表述：北控水務集團是北控集團旗下專注于水資源循環利用和水生態環境保護事業的旗艦企業，2008年在香港主板上市（紅籌股，股票代碼：HK00371）。公司是一家集產業投資、設計、建設、運營、技術服務與資本運作于一體，綜合性、全產業鏈、領先的專業化水務環境綜合服務商，水處理規模、總資產、總收入位居國內行業前列。截至2021年年底，服務領域遍布9個國家和100多個城市，在全球擁有近兩萬名員工。

而原本做房地產、金融業務的首創，20多年前在環境領域扎根之后，如今也是環境產業的一面旗幟。2011年，它收購新環保能源，更名為首創環境，布局固廢處理領域，首創環境連續成為固廢十大影響力企業。

這兩家公司在環境產業內的投資，應了巴菲特說的一句話：“不熟不做”。人們對于自己不了解的東西，會心存很多美好的幻想，投資自己不熟悉的領域，往往會失敗比較多。北控和首創的投資通常比較成功，因為基本上集中在環境行業——對這個行業它們確實是相當了解的。了解的話，就能夠有很多參與，就能夠做很多判斷，而且經驗就能用得上。如果跨行業投資，對這個行業完全不了解，也沒有任何經驗和人脈，其中的問題也不容易看到，這種投資失敗的可能性比較大——這也是從別的行業跨界而來的投資，在環境產業失敗的主要原因之一。

其他諸如，中持收購南資環保，創業環保并購江蘇高郵康博環境資源有限公司、江蘇永輝資源利用有限公司，粵海水務收購嘉誠環保等，就不再一一列舉了。

在綠谷看來，這些已經上岸的環境公司，在行業內的投資、并購，一是為了實現公司發展與滿足客戶需要，二則像是為了增強自身的安全感，帶有戰略防御性質——在央企、地方國企的雙重壓力下，保持自己在這個行業內的影響力、話語權，保持企業的生機。

目前北控、首創等的投資，大多依然圍繞著環境技術展開，涉及膜、智慧水務、危廢、工業廢水等。有的項目由于投資額度小，通常不在財務報表中體現，造成了“只聞虎嘯，不見其蹤”的場景，但也算是這些公司的“秘密武器”了，說不定哪天“下閑棋，布冷子”的效果就出現了。

產業投資，包括重資產的股權投資，和對技術性公司的投資。近年來轉型進入環保的央企在行業內的投資行為多是前者，主要在資產布局方面，而從技術方面推進，從生態角度來看貢獻價值有限，畢竟他們對環保的技術方面把握力還不足。

水業、固廢的十大影響力企業所做的偏向技術性企業的投資，實際上是想打造自己的生態產業鏈，對于行業發展是有一定的推動作用。

隨著環境產業工程裝備化，裝備服務化時代的來臨，環境產業的技術創新驅動特征更加明顯，近年來E20孵化基金積極嘗試早中期“專精特新”環境企業的賦能投資，而部分環境產業龍頭公司則通過設立環境產業投資基金開展對環境產業技術類企業的股權投資，不僅能與被投企業建立更為緊密的聯系，還可以為將來開展技術合作或謀求通過并購方式實現技術突破打下一定資源基礎，鞏固公司在環境產業中的領先地位。

唯有實業，癡心不改

最近這些年來，關于環境產業的一些老生常談的話題，就不必說了。只能說，千秋萬代，一統江湖，哪有那么容易，來得快的，往往去得也快。

資本退潮后的兩三年，行業也曾經江湖告急，之后逐漸重建起信心。一個較為正向的共識是大家都同意環境產業進入效果時代，并進入高質量發展時期。

就好比一張簡單的卷子，學渣和學霸都能拿 100 分，看不出差別，也起不到篩選作用。如果多出點難題，學霸依然能拿 100 分，學渣可能就不及格了，高下立判。

現在的環境產業，也到了要看哪些產業主體能做難題的時候，而不是比誰家更富——要比這個，誰能比得上XX？

任何一個環境公司，它的存在都應該基于自身完備的產業邏輯，而不是依賴于資本。這并不是說就不考慮融資，而是不把融資作為唯一路徑，只是眾多可選項之一，僅此而已。對環境公司來說，資本是翅膀，用不好就會摔死，絕對不用就只會跑，速度就會慢。

話說資本是有性格的，那就是持有人的性格，前面提到最簡單的分類是將資本持有者分為財務投資人和產業投資人。對整個環境產業來說，其實也存在這兩種投資：追求低買高賣、賺差價的財務投資者，短期特征相對來說更為明顯；而致力于長期價值的產業投資者，大都考慮的是產業鏈、生態圈，會更多考慮環境問題的解決和長遠的生態價值。

因為世界上有太多的誘惑，對于資本來說也是，“亂花漸欲迷人眼”，太多東西在搶奪注意力，而深耕環境產業的公司，卻只能以定力或者長期主義換取可持續的成長。

結語

潮水終將退去，但太陽每天升起。

客觀而言，環境產業的所謂巨大政策紅利期已落下帷幕，再沒有那么多的大機會。但若收斂一番雄心野望，在環境基礎設施已極大完善的如今，還是能捕捉到許多的小機會，仍可有所作為。

對個體而言，資本本是合理的抓手，不能駕馭資本，企業就少了一個發展的手段——不是不能發展，但是會慢；同時還要認清社會資本的逐利特征。所以企業家需要提高駕馭資本的本領，包括內部、外部學習，從產業內的商學院等機構得到長期輔導等。

今年的水業十大影響力企業及細分領域龍頭企業的榜單已經公布，每年的這個評選，都備受關注，十九年的榜單，寫滿了時代印記。一波一波的潮流中，到底有什么能沉淀下來，成為這個行業發展的中堅力量？投身到這個行業的人，哪些是投機，哪些是隨波逐流，又有哪些是憑著熱血和相信？

當行業在被壓縮的歷史里，經歷過快速生長、浮躁和投機，專業化與精細化已成為不可避免的發展路徑。行業走向成熟，新的階段開始，未來有多遠？如果你認同環境產業是值得用二十年甚至一生去為之堅守的事業，也許不會為此焦慮。