2018年上半年環保板塊整體保持較快增長，但歸母凈利潤增速遠低于營收增速，考慮宏觀信貸政策收縮、PPP監管趨嚴影響下，環保項目推進進度放緩、融資成本上升等侵蝕利潤。

板塊2018年上半年總計實現營業總收入974.58億元，去年同期值800.74億元，同比增長21.71%，業績仍保持較快增長，但較去年31.41%的增速已明顯放緩;實現歸母潤凈利潤115.02億元，去年同期值110.43億元，同比增長4.16%，扣非歸母凈利潤同比增長7.37%。

2015H1-2018H1環保行業業績增速圖(%)

2017H1-2018H1細分子行業營收增速圖(%)

2017H1-2018H1細分子行業歸母凈利潤增速圖(%)

2018H1年環保板塊總資產、總負債分別為7828.70億元、4402.40億元，分別同比增長21.81%和29.37%。資產負債率56.25%，較2017H1提升3.29pct。

三季度末，環保板塊融資難、融資貴的狀況得到邊際改善，近期央行、銀保監會出臺的相關文件穩杠桿，補基建，信貸政策顯露出放松跡象。融資面略有改善，但仍不明顯。社會融資存量從2017年7月開始出現同比的顯著下滑，到2018年8月份同比增速到底低點。9月份的數據尚未發布，但預計將有所好轉。

社會融資規模存量同比圖(%)

2018年，去杠桿政策下融資環境面臨巨大壓力，全市場下跌幅度較大，環保行業依賴資產負債表擴張實現高增長，融資環境成為當前行業關鍵變量，現金流表現優秀且高增長的標的受到市場青睞。

2018年前三季度環保行業上市公司實現營收1146.0億元，同比增長16%;實現扣非凈利潤100.6億元，同比下降14%。收入增長利潤下降，主要由于去杠桿融資收緊，公司財務成本等增加，盈利能力有所降低，大氣工程板塊扣非業績增速-10%、固廢板塊扣非業績增速-44%。環境監測板塊表現良好，扣非業績增速20%。若剔除偏公用事業的水務運營類公司，行業收入905.3億元，增速16%，扣非凈利潤61.1億元，增速-20%。

2018年前三季度環保行業上市公司收入狀況圖

環保整體TTM估值歷年變化情況

通過分析過去幾年環保行業上市公司的資產、收入情況，我們發現2012~2017年，環保行業上市公司總資產增長1.75倍，收入規模增長1.51倍。環保企業投資BOT、PPP項目，項目建設過程確認工程收入，項目建成后計入資產負債表的無形資產或者長期應收款。因此，環保企業收入增長依靠資產負債表擴張驅動。

2012-2017年環保行業上市公司總資產圖

2012-2017年環保行業上市公司營業收入圖

2012-2017年環保行業上市公司依賴外部融資支持投資圖

在以BOT、PPP為代表的投資、建設、運營模式下，環保企業的賬期拉長到15~30年。當環保企業處于快速發展期時，收入高速增長，但是經營性現金流難以覆蓋投資性現金流。因此，環保企業需要不斷融資來保證盈利水平持續增長。